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李鎮宇專欄－美國景氣要衰退了嗎？

2016年開年以來，美國各項經濟數據表現參差不齊，僅勞動市場數據相對穩定，商品生產相關行業主要仍受原物料價格低迷、美元強勢影響，無論在出口貿易、供應商管理協會（ISM）製造業經理人指數（PMI），均持續下探；若以工業生產指數觀察，指數連續3個月下滑，且年增率亦連2個月呈負值。再加上開年以來，日本，德國股市紛紛進入技術熊市，市場不禁開始懷疑，從2009年6月由美國帶領的世界股市多頭，是不是即將進入尾聲？

事實上我們認為為時尚早，美國目前應該是進入本大波段復甦中的第二個中型循環（mid-cycle）。首先我們觀察最具長波段意義的Conference Board領先指標，目前還在持續創新高。唯有用來解讀每個中期循環的OECD領先指標轉折向下，這符合我們對於目前美國景氣是所謂大循環向上，中循環向下的mid-cycle定義。再細看PMI的話，工業生產指數中的礦業及公共事業等，為表現較差之子行業，呈3個月以上衰退，但製造業是唯一年增率為正之子行業，增幅雖呈放緩，然仍延續自2010年起的正成長趨勢，符合我們之前提出美國整體製造業或存在去庫存問題，庫存調整會在今年年中之前結束。且細看但積存狀況已逐步改善，整體表現應不悲觀。

近期美國美股震盪劇烈，一方面因國際油價持續重挫，使能源類股拖累盤勢；另一方面亦受新興國家，尤其是中國，經濟放緩疑慮再現，新興市場股市跌幅加劇亦連帶影響美股表現；然觀察2000年來標普500指數，以2000年網路泡沫及2008年金融海嘯之跌幅最重，分別為-49.1％及-56.8％，而兩次之巨幅修正起因皆來自美國本土，且歷經時期均已由美國國家經濟研究局認定為景氣衰退期間。

而過去歐債危機及亞洲金融風暴時期，美股雖亦大幅修正，然而跌幅均不超過-20％，且反彈後則續呈穩定上漲，依歷史經驗判斷，若美國經濟基本面未步入衰退期，新興國家尚無能力反過來影響美國景氣，能打敗美國的，只有美國自己。

以企業獲利面觀察，截至1/25止，標普500有73家公司公布4Q15財報，獲利表現優於預期之比例達73％，不僅高於過去4季均值的69％，更高於長期平均的63％；2016年標普500全年獲利成長率市場預估達5.9％，優於2015年全年估計約0％之持平表現；而依產業類股分類，市場預估多數產業獲利表現將優於2015年，非必須消費類股受惠勞動市場持續好轉，獲利增幅仍相對較高，生技健護及金融業成長幅度雖稍較去年放緩，然全年估值仍維持穩定成長；能源類股續受國際油價重挫拖累，市場預估2016年全年獲利仍將呈衰退，惟減幅預料將較2015年收窄，可望減緩對整體指數的負向表現。

而開年以來擔心的油價的問題，我們則認為市場過度且錯誤解讀油價的崩跌。本波油價下滑跌破30美元每桶的關卡，創下2008年以來油價的新低，引發市場對於景氣復甦無力的恐慌。然而細究這兩次油價下跌背後的因素，事實上萬全不同。

2008年年初美國景氣已見頹勢，升息效果開始發酵，大型投行倒閉，但油價卻繼續走高，飆漲到147美元，過高的油價反饋的引發需求不振，最後全世界景氣被雷曼引爆而崩毀。也就是上一波油價崩跌來自於景氣萎靡的需求不足。

但是本波油價崩跌，主要來自供給面，OPEC主要油國策略性攻擊美國頁岩油，引發油價的崩跌，需求卻沒有因此而縮減，低油價來自由供給側，這長期來看對於景氣復甦，是好事而非壞事，最好的證明便是能源倚賴國的台灣和韓國，本波修正並沒有跌破去年低點。

因此對於今年上半年的景氣，雖然我們比較保守，但我們仍預期，美國景氣尚未結束，今年下半年有機會再度走強，這對於投資台股的朋友來說，也預期今年台股低點應該落在上半年，下半年台股有機會跟隨這美國景氣的復甦，再度緩慢回升。

(工商時報)2016年01月31日 台新投顧總經理 李鎮宇

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