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解讀金融市場／負利率…極差的政策工具

目前央行主要的貨幣政策可說處於前所未見的實驗性階段，美國聯準會（Fed）印的鈔票占其國內生產毛額（GDP）的三至四成，而日本央行（BoJ）的印鈔比重更達80%~100%，日本和歐洲多個國家甚至已經採行負利率政策。

對中央銀行而言，採取負利率政策的目的有三：影響匯價、刺激通膨、經濟成長。利用負利率降低人民存款意願轉成消費，壓抑匯價貶值後也可帶動出口，繼而刺激經濟成長，並推升通膨水準。

以日本為例，若未來回顧目前的狀況時，將容易驗證負利率是項極差的政策工具。因為負利率政策基本上就是在對退休與儲蓄族群徵稅，並使高度依賴債券利息收入的銀行與保險公司陷入極大壓力中，政策實質上如同政府利用加稅來償還政府本身的債務。

當自由市場被長期壓抑時，可能會出現反撲的情況。隨著各國央行政策方向偏離傳統經濟學，預測情勢難度將大增。全世界都已習慣於超低利率環境，並將其做為經濟模型的前提。主要風險在於，低利率已將許多退休族群與投資人推向長天期公債、或風險過高的資產類別。

對於傳統上被歸類於高安全性的資產，我們已抱持高度疑慮。按理，美國公債應該是要能當作避險工具之用，但在目前情況下，長債殖利率已降至歷史低點，美國公債的投資人未來不但難以獲得收益，當利率突然上升時，還將面對高額資本損失。

目前Fed態度可說是1970年代以來最為鴿派的，但這可能導致通膨快速上升。根據我們的推算，若油價接近於每桶50美元水準，美國2017年的通膨率將達到3%。

英國決定脫歐事件，使Fed有了暫不升息的藉口。只是以目前美國10年期公債殖利率僅1.5%、經濟成長率有2%，就業市場又為充分就業的情境下，就算Fed不升息，市場在看著通膨等數據往上升的同時，憂慮也將會增加。

尤其主要的公債指數存續期間還有六至七年之久，當殖利率由2.3%降至1.5%時有顯著獲利，但降至1.5%紀錄低檔區後，以目前美國經濟局勢，未來能夠再降的空間有多少？現在反而是很好的長天期公債市場獲利了結的時機。

投資策略上，放空美國公債可分享公債殖利率自歷史低點彈升的機會，並應靠攏於評價面已相當便宜的標的，防禦工業國負利率反撲的衝擊。

例如墨西哥披索常被用於放空以避險拉美資產部位，這就是典型的因為海外負面因素，導致程式交易員大舉賣超，但這些並非根據基本面所做出的投資決定，這種標的反而容易於市場趨於理性時而有急速反彈，被超賣的市場，下行風險不大、上漲空間卻極高。

（作者是坦伯頓全球宏觀投資團隊投資長）2016-07-19 經濟日報 麥可．哈森泰博

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